6.2. ТЕНДЕНЦІЇ РОЗВИТКУ ПРОЦЕСІВ ІНТЕГРАЦІЇ НА МІЖНАРОДНИХ ФІНАНСОВИХ РИНКАХ ТА ФІНАНСОВА ПОЛІТИКА КРАЇНИ

На міжнародних ринках спостерігаються тенденції, що істотно впливають на національні ринки і, відповідно, на систему національного реіулювання фінансової сфери. До тенденцій, які вносять найсуттєвіші корективи в процеси державного управління інтеграційними змінами в фінансовій сфері, слід віднести:

- залежність національного валютного ринку від провідних валют (долара, евро, єни) та їх протиборства між собою, що вимагає відповідної орієнтації державної валютної та грошово-кредитної політики;

- невиправдані інвестиції, в тому числі портфельні, у високі технології, що часто зумовлює значно завищені ціни на акції саме цих компаній, на відміну від традиційних галузей "блакитних фішок".

- взаємозалежність фінансових і особливо фондових ринків різних країн, що в останні три роки дещо слабшає, проте залишається досить високою. Це вимагає постійного виявлення тенденцій прог­нозування роботи не тільки національного ринку, а й пов'язаних з ним інших ринків (європейського, північноамериканського);

- низькі рівні інфляції, в деяких країнах — процеси дефляції і, відповідно, катастрофічно для фінансового ринку занижені процентні ставки, що робить інвестування більш вибірковим;

- збільшення чисельності людей пенсійного віку, яким властиве обережне і консервативне інвестування, що, по-перше, диктує певні умови формування інвестиційних портфелів, по-друге, гальмує процеси інвестування в країни виникаючих ринків;

- збільшення частки багатих та супербагатих осіб, які висувають все вищі вимоги до управління їх активами.

Значні зміни відбуваються на фондовому ринку. Низка "ведмежих" та "бичачих" трендів дестабілізують становище не тільки в глобалізованому середовищі, а й на національних ринках.

На фондових ринках з'явилася тенденція до циклічності входження компаній певних галузей у провідні рейтинги чи виходу з них. Найпопулярніші рейтинги досить часто мають

іншу базу для розрахунку, тобто старі компанії вибувають зі списку, а нові - посідають вільне місце. Спочатку була помітна присутність у міжнародних рейтингах високотехнологічних компаній типу телекомунікацій та компаній, що зайняті у сфері створення програмного забезпечення³*, on-line магазинів. У останні роки спостерігається повернення на ринок компаній так званої "старої економіки" (нафто-, газодобувні, енергетичні, харчові та ін.). Галузі високих технологій, на відміну від традиційних, найчастіше є транснаціональними. Отже, поступово поновлюється попит у тих сферах, які формують національну економіку. Це положення підтверджують факти репатріації коштів (з боку інвесторів Пакистану, Саудівської Аравії), розширення національних ринків деяких країн, які відомі своїм консерватизмом у виконанні міжнародних операцій. Згідно з оцінками Merrill Lynch, за останні 4 роки коефіцієнт кореляції між галузевими цінними паперами ринків Франції і Бельгії знизився на 25%⁴*.

Після 11 вересня 2001 р. підвищилися вимоги до прозорості роботи фінансових агентів, контролю за потоками капіталів як усередині країни, так і за її межами. Ключовим інститутом міжнародної фінансової спільноти став інститут "боротьби з відмиванням нелегальних доходів", який надовго визначатиме порядок діяльності гравців на фінансовому ринку, урядових структур та міжнаціональних організацій. Ключовим "гравцем" можна назвати FATF - організацію, створену в 1989 р. під час зустрічі лідерів "великої сімки" у Парижі. У 2000 р.

³* В літературі використовується особлива назва цього сектора - TMT- сектор, тобто технологічні, медіа- та телекомунікаційні компанії.

⁴* За матеріалами газет "Деловая неделя ", "Бизнес", "Financial Times".

організація прийняла документ, що містить 25 ознак, за якими визначається, бореться країна з відмиванням "брудних" грошей чи ні. У 2003 р. на берлінській сесії було прийнято додаткові 40 Рекомендацій, що розширили список дій, яким можна інкримінувати злочинний характер [27].

Вимогами FATF є внесення змін у національне законодавство щодо виконання підозрілих операцій через фінансово-банківську мережу. Піонерами таких законодавчих змін стали США, що запровадили так званий Закон про патріотизм, згідно з яким фінансові інститути зобов'язані вводити спеціальні внутрішні правила, норми, положення, а також посади уповноважених з догляду за сумнівними операціями. Крім того, виконання цих правил є об'єктом контролю з боку незалежних аудиторів.

Серед інших організацій назвемо MONEYVAL — європейську структуру, що створена Радою Європи у 1997 р. Основне її призначення — провести експертну оцінку ефективності протидії легалізації доходів, що отримані злочинним шляхом у країнах, які є членом Ради Європи. Зазначимо, що Україна є членом цієї організації і постійно бере участь у її засіданнях [29].

Ще одна організація - Егмонтська група - створена для забезпечення діалоіу між органами фінансової розвідки різних країн світу. Членами Егмонтської групи є 120 країн. Починаючи з 1995 р. підрозділи фінансової розвідки почали працювати спільно в рамках неофіційної організації, відомої як Егмонтська група, за назвою місця проведення першого засідання в палаці Егмонт-Аренберг в Брюсселі 9 червня 1995р. Створення Егмонтської Групи було ініційоване фінансовими розвідками Бельгії та США, а офіційного статусу Група набула

влітку 2007 в м. Гамільтон, Бермуди. Членство в ЕГ є однією з вимог рекомендацій ФАТФ. Держфінмоніторинг є членом Егмонтської групи з 2004 року [3].

Низкою країн було створено різні державні органи, що контролюють переміщення незаконно зароблених коштів. Зокрема, у Великій Британії функціонує Інспекція з контролю за фінансовими послугами, що контролює та вводить каральні санкції щодо юридичних осіб, які запідозрені в недотриманні правил боротьби з відмиванням "брудних" грошей.

Швейцарія з початку 2005 р. згідно з Європейською директивою про збереження на добровільній основі стяіуватиме податок та перераховувати його в країни походження доходів.

Після подій 11 вересня 2001 р. підхід до формування національної фінансової інфраструктури кардинально змінився в багатьох державах і особливо у США як країни, що значно постраждала від атаки терористів. Почало трансформуватись уявлення щодо безпеки фінансових операцій, здійснено пошуки спрямування фінансових потоків у русло легітимних і безпечних для суспільства витрат, виникли нові організації та інституції, яким поставлено завдання практично змінити підходи до формування фінансової інфраструктури.

Терористичні акти довели факти існування у світових масштабах величезного прошарку фінансової інфраструктури, яка обслуговує тіньовий, чорний ринок. Це явище можна назвати побічним негативним ефектом інтеграції. Ми цілком згодні з авторами кількох публікацій з питань тероризму як бізнесу, що "за всіма терористичними актами стоїть величезна інфраструктура, що здатна реалізовувати "криваві проекти" у суперскладнихумовах" [10, с. 17].

Крім того, для деяких фінансових установ, зокрема страхових, тероризм є вигідним внаслідок можливості H 424 H

запровадження нових продуктів, які приносять прибутки. Американська страхова компанія AIG вчасно зорієнтувалась в обстановці та отримала великі надходження, запропонувавши страхування від тероризму. Значні прибутки мають інші галузі економіки, які "рятують" від остраху та жаху очікування нових вибухів. Отже, частина бізнесових структур сприймають явища тероризму не як негативні, а позитивні факти, що робить їх якщо не прихильниками, то принаймні не противниками тероризму.

На додаток зазначимо, що ніяка організаційно-правова система не є досконалою, отже, "чорна" інфраструктура як ракова пухлина може проростати у будь-який, у тому числі, майже здоровий організм.

В арсеналі засобів фінансової інфраструктури на службі у терористів - банківська система, яка складається, за наближеними оцінками з 250 ісламських банків, зокрема, близькосхідний банк "Аш-Шамаль", контрольним пакетом акцій якого володів сам Усама бен Ладен, інвестиційні компанії та холдинги.

Водночас посилюються процеси, які пов'язані з інтеграцією зусиль щодо протидії фінансовій інфраструктурі, що підтримує терористичні організації.

У грудні 2004 р. організації-емітенти пластикових карток, включаючи Visa, Mastercard, American Express, Discover, Diners Club розповсюдила Стандарт безпеки даних у системі ∏ 425 h

(індустрії) пластиковых карток (The Payment Card Industry Data Security Standard), які містили вимоги щодо торговців та третіх осіб при забезпеченні коректних платежів.

Асоціація індустрії ф'ючерсів створила та підтримує базу даних, доступну для учасників укладання ф'ючерсних контрактів, яка полегшує здійснення кризис-менеджменіу.

Інформація, що розповсюджується, просувається у різні сфери та підприємствам з різними організаційними формами діяльності - малим та середнім фірмам, фінансовим установам, фізичним особам. Широко проводяться конференції, круглі столи, семінари, розповсюджуються листи з контактними телефонами, куди слід звертатися у випадку інциденту.

Однак зазначимо, що в умовах інтеграції для формування національної фінансової інфраструктури певного рівня на різних ринках (з огляду на їх поділ за суб'єктною ознакою) потрібна "критична маса" інституцій, для того, щоб створити самореіулюючі організації, сформувати усі "пласти" інфраструктури, які мають відповідати цілям суб'єктів ринку. Причому, йдеться не про псевдо-інституції, які реєструються та очікують найбільш сприятливого стану, щоб розпочати роботу, а про реально працюючі інституції, яким інфраструктура потрібна для впорядкування їх взаємовідносин з клієнтами, урядовими структурами, міжнародною спільнотою, між собою. Якщо ринок є надто малим, а його суб'єктна частина не досягла критичної маси, не приймається і відповідне законодавство щодо реіулювання цього ринку та діяльності цих суб'єктів, не створюються спеціалізовані комунікаційні мережі, не відмежо­вується науково-інформаційний напрям тощо.

Отже, фінансова інтеграція породжує взаємодію між ринками, яка можлива лише за умов їх "рівновеликості" та співставності у рамках таких угод, які розвивають ринок, а не слуїують меті його пригноблення та поглинання.

В умовах інтеграції Україна, яка перебуває на верхньому щаблі списку країн, в яких процвітають непрозорі операції, має врахувати вимоги FATF та змінити відповідне законодавство. Міжнародна спільнота не тільки визначає рейтинг країни, що характеризується високим рівнем відмивання нелегальних доходів, а й застосовує або закликає застосовувати санкції проти країн-порушниць міжнародних вимог. У зв'язку з цим доречно нагадати рекомендації FATF з грудня 2002 р. до лютого 2003 р. щодо застосування санкцій проти України. Першою країною, що "відіукнулась" на цей заклик, були США, які ввели обов'язковість звітності за певними трансакціями з українськими юридичними та фізичними особами; отримання інформації за бенефіціарним володінням будь-якого з рахунків, відкритих у США іноземцем або його представником, а також про клієнта та ін. Подальше ігнорування вимог FATF означало, що країни-члени організації мали б блокувати відкриті рахунки українських клієнтів і заборонили б відкривати нові, ввели б особливий контроль за фінансовими потоками з України та в країну. Міжнародні організації значно обмежили б чи взагалі припинили кредитування країни.

В українській державі було вжито певних запобіжних заходів стосовно подальших негативних дій міжнародної спільноти, зокрема: прийнято Закон України "Про припинення легалізації (відмивання) коштів, що отримані злочинним шляхом"; постанови та рішення Держфінпослуг та ДКЦПФР щодо контролю за фінансовими закладами; посилено функції

Державного департаменту фінансового моніториніу, а також взаємодію цього органу з іншими державними структурами (Держпрокурагурою, MBC, ДПАУ, Державною митною службою України). Ці та інші заходи сприяли виключенню України з "чорного" списку, проте це питання залишається ще актуальним. На нещодавньому пленарному засіданні FATF, що проходило 20-24 червня 2011 р. у м. Мехіко (Мексика) було відзначено прогрес України у запровадженні світових стандартів у сфері боротьби з відмиванням "брудних" коштів та фінансуванням тероризму шляхом прийняття законів, що вирішило питання криміналізації відмивання коштів та фінансування тероризму, а також замороження активів терористів відповідно до резолюції Ради Безпеки OOH № 1373.

Наведений приклад свідчить про те, що в українській фінансовій політиці доцільно і надалі вживати превентивних заходів щодо врахування вимог міжнародної спільноти. З огляду на це слід постійно контролювати зміну міжнародних пріоритетів, вимог, гасел і уникати звинувачень щодо несумлін­ності фінансових операцій.

Зазначимо, що у країнах виникаючих p∏HκiB(emerging markets) існують свої траєкторії запровадження фінансової політики, серед яких можна виділити спільні риси та характеристики.

З'явилася тенденція до активного "запозичення" досвіду розвинутих країн щодо побудови інтегрованої національної фінансової системи. Неабияку роль відіграє те, що міжнародні фінансові організації через своїх консультантів, а також через прямі чи непрямі методи впливу на національну політику уніфікують формат рекомендацій країн, що перебувають у кризовому становищі, пропонують стандартну модель H 428 H

формування фінансових ринків, вносять стандартний набір пропозицій безвідносно до того, чи відповідають макроеко- номічній системі (архітектурі) запропоновані дії, чи вони суперечать їй.

Зокрема, в роботі "Глобальна економіка: хто у керма?" Дж. Тобін зазначає, що країни з перехідною економікою під тиском економічно розвинених країн та міжнародних організацій типу Світового банку та МВФ повинні "балансувати бюджетні доходи та видатки, урізати державні витрати, приватизувати державні підприємства, відкривати фінансові та товарні ринки для іноземних учасників, створювати ринки цінних паперів, забезпечувати конвертованість валют, робити дедалі суворішою грошово-кредитну політику" [18].

Сліпе копіювання досвіду інших країн передусім позначається на фінансовій інфраструктурі та зумовлює її еклектичність. Як правило, країни, що розвивають свої фінансові ринки, копіюють структуру, законодавство, стандартні процедури виконання операцій та інструменти промислово розвинутих країни. Проте недоступними для переймання досвіду країнами, що розвиваються, часто стають потужні аналітичні розробки, сценарне прогнозування, внаслідок чого суперечлива "оболонка", що впливає на особливе середовище функціонування фінансових ринків, призводить до порушення на них рівноваги. Як зазначають дослідники, "азіатська" криза 1997-1998 рр. була частково зумовлена і надмірним захопленням позичання японського досвіду азіатськими тиграми [31].

Водночас найбільш розвинуті країни часто відчувають волатильність власних фінансових ринків як результат фінансової інтеграції, що позначається на їх економіці та на економіках решти світу. "У сучасних умовах постіндустріальні держави є не тільки зосередженням нечуваної економічної і фінансової потужності, але, водночас, про що ніколи не згадують соціологи, й потенційним джерелом безпрецедентної дестабілізації" [5, с. 617]. Величезна концентрація грошового капіталу посилювала суб'єктивізм у розподілі капітальних ресурсів, у тому числі за територіальною ознакою. Мінливість фінансових ринків розвинутих країн позначалась на стані країн виникаючих ринків через мобільність фінансових ресурсів, що у період піднесення спочатку спрямовувались на ці прибуткові, але спекулятивні ринки, а в період регресії раптово, нахабно покидали їх. Україна накопичила власний негативний досвід короткотерміновості використання коштів нерезидентів у 1998 р. Рух процентних ставок також позначався на перевагах і поведінці інвесторів: якщо вони в розвинутих країнах підвищувались, спостерігався відплив капіталів. Прикладом цього є ситуація у 1994 р. - при підвищенні ставки в CUIА з 3 до 4,75% спостерігався раптовий відплив капіталу з ринків країн, що розвивались.

Багато в чому процеси інтеграції посилювалися внаслідок розширення технічних можливостей фінансового світу, що неодмінно відображалось у технологізації операцій, створенню нових комунікативних мереж у країнах з перехідною економікою. Ці процеси стирали кордони між державами та ринками, значно підвищували вимоги до оперативності реаіування на інформаційні сигнали. Принципом побудови електронних ринків було формування систем, які орієнтувалися на підприємницькі фірми, що швидко розвиваються. До таких міжнародних електронних систем належали NASDAQ в Америці й EASDAQ у Європі. Незважаючи на суттєві відмінності між американським і європейським фінансовими ринками, які проявляються в тому, що останній є менш розвиненим, набагато менше домогосподарств виходять на нього, і підприємницькі структури в Європі можуть акумулювати значно менше грошей ніж в Америці, європейська EASDAQ фактично копіює багато з чого з практик, правил, реіулятивних норм свого американського колеги [34, с. 531]. Отже, за принципами побудови електронні мережі країн виникаючих ринків орієнтуються на модель NASDAQ.

Іншим фактором інтеграції у міжнародні фінансові ринки в країнах виникаючих ринків була дедалі більша диверсифікація операцій. Фінансова система в епоху фінансового глобалізму залучає величезні додаткові щодо традиційних джерел кошти - пенсійних, інвестиційних, страхових фондів, доходи легального та напівлегального бізнесу (через різноманітні оффшорні та подібні до них зони), надходження від перерозподілу інвестицій в інші країни світу. Урізноманітнення фінансових операцій в середовищі з недосконалою правовою інфраструктурою призводить до значного, на порядок вищого рівня тінізації доходів.

Особливе місце на новостворених ринках належить операціям з деривативами. Зважаючи на первісно невеликі обсяги цих операцій, вони роблять невеликий внесок у розгойдування національного фінансового ринку. Набуваючи обертів, ці інструменти приводять до спекулізації економіки, формування прошарку професіоналів, що отримують виграш від коливання цін на фінансовому ринку, отже, багатіють на його дестабілізації. Створюється величезна віртуальна спекулятивна машина, яка спотворює істинні процеси, що відбуваються на фінансових ринках. Як наслідок, виникає проблема інформаційної (по суті-інфраструктурної) асиметрії,

що створює більш вигідні умови для функціонування одних гравців фінансового ринку і менш вигідні - для інших.

В умовах інтеграції складаються особливі відносини фінансових структур і держави. Крім завдань поповнення бюджету, фінансування військових операцій, реіулювання обсягів грошової маси в обіїу, забезпечення паритетних співвідношень між національною та іншими валютами, встановлення форм регламентації фінансової діяльності на мікроекономічному рівні, перед національними урядами постає проблема державного боріування на зовнішніх ринках у різноманітних формах і видах та "вплетення у канву" спекулятивних операцій, що пронизує увесь міжнародний фінансовий простір.

Явище інтеграції породжує все більше інституцій, що перемішують свою діяльність за кордон. При цьому фінансові конгломерати все більше уникають державного впливу, чинять тиск на уряд та успішно лобіюють власні інтереси, наполягаючи на послабленні регламентації своєї діяльності. Ці структури максимально диверсифікують свою діяльність, намагаючись уникнути оподаткування. Об'єднання зусиль між такими фінансовими конгломератами призводить до створення міжнародних фінансових центрів, які концентрують величезний фінансовий, інформаційний та аналітичний потенціал, мають величезну господарську потужність і тим самим контролюють регіони, галузі, умови їх розвитку [15; 21].

Процеси державного управління та реіулювання мають протистояти негативним проявам процесів глобалізації та невиправданої інтеграції. Проте наявність електронних грошей, пластикових карток, операції з "невидимого просування кордонів" зменшують можливостідержави контролювати обсяг ∏432 h

грошової маси, масштаби кредитування (особливо дрібного), обсяіу готівки як складової оборотних фондів, норми прибутку на капітал тощо. Валютні спекуляції призводять до спотворення валютної політики. Виникає можливість постійного розриву ланцюга Гроші-Товар-Гроші', функціонування фінансової економіки заради збільшення останньої компоненти. Реальна економіка починає функціонувати в режимі продукування боргів.

Змінюються передумови та вимоги щодо конкуренто­спроможності країни. Ранішев основу конкурентоспроможності держави було покладено показник прибутковості праці, тепер - це питання створення сприятливих умов для бізнесу: інфраструктури, дереіулювання ринків, наявності кваліфікованої робочої сили, фінансової стабільності - з тим, щоб залучити та утримати мобільний капітал [цит. за: 16, с. 25].

Отже, процеси глобалізації мають величезне значення для становлення та розвитку фінансових ринків у країнах нових ринків. Вплив глобалізації може бути негативним і позитивним, але його необхідно враховувати, розробляючи фінансову політику уряду.

Україна не може претендувати на місце серед країн, що входять у групи контролю за глобальним фінансовим ринком, і це триватиме досить довго. Проте за цей період держава може сформувати потужні механізми реіулювання сфери фінансів, які сприятимуть фінансовій стабільності, отже, і зміцненню становища країни на міжнародному економічному просторі. Передусім йдеться про сучасну фінансову інфраструктуру, яка повинна мати випереджальні темпи розвитку щодо фінансового ринку.

Потребує вирішення проблема подібності національних інститутів (норм, правил, актів) та організацій (суб'єктів, ∏ 433 h

що використовують ці норми та правила) до міжнародних або тих, що існують на регіональному ринку, який входить у сферу безпосередніх інтересів держави. У науковій літературі використовується спеціальний термін - інституціональний ізоморфізм, який означає, що міжнародні інститути в умовах інтеграції, вивільнення потоків капіталів, стають все більш подібними один до одного, незважаючи на національні відмінності. Питання інституціонального ізоморфізму висвітлювались у роботах провідних вчених сучасності. Зокрема, Унтер і Ван Ваарден, Кохен і Мілнер явище інституціонального ізоморфізму пов'язували з глобалізацією та ефективністю [34]. Вони пояснювали свої погляди тим, що явище глобалізації "проштовхує" через національні кордони такий практичний досвід, який довів свою ефективність і конкурентоспроможність. Отже, мобільність капіталів, ідей і технологій є підґрунтям для поширення й подібних один до одного інститутів. Цей погляд базується також на постулаті раціоналізації економік світу.

С.Вебер і Е.Познер висувають нову гіпотезу, яка полягає в тому, що явище інституціонального ізоморфізму зумовлено кооперацією в стандартних установках та ідеологічній "гегемонії". Ця гіпотеза базується на виділенні певних ринкових сил, моїутніх міжнародних (національних) акторів і глобальних механізмів, що призводять до ефекту змін на фінансових ринках. Зокрема, на європейських ринках критичними акторами виступають європейські комунітарні інституції. Ix мотивація випливає з європейських проблем і основних напрямів проведення спільної політики. Забезпечуючи процес інститу- ціональних змін, ключові актори дають змоіу глибше залучатися до політики європейської інтеграції, сприяти розвиткові національних економік. Причому для інституціонального

розвитку важливим є вирішення кількох ключових проблем, ліквідація вузьких місць економічного, соціального та політичного існування. Для Європи цими вузькими місцями були безробіття та підвищення конкурентоспроможності (через комерціалізацію технологій) [34, с. 531-532].

Отже, насамперед слід виділити ключові моменти, що визначатимуть фінансову політику держави на тривалий період. На наш погляд, для країн виникаючих ринків, і зокрема, України, досягнення фінансової стабільності та можливості протидіяти негативним зовнішнім і внутрішнім шокам є найважливішою умовою формування конкурентоспроможної позиції на світогосподарських фінансових ринках.

Наступним заходом при розробленні державної політики є визначення ключових національних інститутів і надання особливого значення особливостям їх застосування в умовах глобалізації та інтеграції економіки. Сильна ідеологія і сильні інститути можуть домінувати на ринку не тільки щодо нав'язування політики держави в певній сфері. Вони можуть впливати (і впливають) на інфраструктуру, яка пристосовує домінуючу практику під національні особливості, хоча інколи вони недостатньо враховуються. Саме з допомогою фінансової інфраструктури можна відрізняти фінансовий ринок однієї країни від такого ж ринку іншої. Отже, фінансова інфраструктура слуїує стабілізатором або дестабілізатором його функціонування.

Це положення частково підтверджують приклади з практики корпоративного управління в різних країнах світу. Корпоративні системи континентальної Європи, Великої Британії й США суттєво відрізняються за багатьма параметрами. Зокрема, в Німеччині понад 50% усіх компаній, ∏ 435 h що котируються, контролюються блокхолдерами^[5]*, і лише 17,4% не мають таких акціонерів. На відміну від цього у Великій Британії середній блокхолдер контролює лише 9,9% голосів, а в США - ще менше: середня кількість компаній з блокхол­дерами, які котируються на NYSE та Nasdaq, становить лише 5% [1, с. 18]. Ці дані свідчать не тільки про розподіл голосів акціонерного товариства на акціонерних зборах або про розподіл власності, а й про наявність фактору, що визначає політику акціонерів на фондовому ринку, ідеологію його побудови та можливі проблеми, що виникають при цьому. Зокрема, може йти мова про спільні для фондових ринків багатьох країн суперечки між аутсайдерами та інсайдерами, між менеджерами та акціонерами стосовно прозорості, легі- тимності й результативності їх роботи.

Отже, ідеологією сучасного фінансового ринку та роботи його ключових інститутів має стати формування грамотного, поінформованого інвестора, що знає свої права і є досить наполегливим, щоб ці права реалізувати. Без цивілізованого інвестора неможливе й створення цивілізованого ринку - саме споживачі послуг фінансової системи мають формувати середовище, в якому має місце кваліфікований попит на послуги та продукти і стимулюється розвиток ефективного фінансового ринку.

Слід також виокремити ключові національні інституції, які визначатимуть клімат на фінансовому ринку та можливості інтеграції його учасників у світовий фінансовий простір. Такими інституціями на етапі формування фінансового ринку в Україні мають стати комерційні банки. Саме їх тривала робота на

⁵* Блокхолдер - власник блокуючого пакету акцій.

фінансових ринках держави дала змоіу набути досвід з надання фінансових послуг, виділити інституції, рівень капіталізації яких був достатнім для виходу на міжнародну арену. Банки постійно впливають на умови створення необхідної правової інфраструктури функціонування національного фінансового ринку, а через партнерські зв'язки - і на підготовку відповідної інфраструктури роботи на міжнародних ринках. Отже, банки виступають саме тими інституціями, що можуть задавати правила, норми, етику, ритми та вимоги щодо роботи на фінансових ринках і для інших структур.

Робота ключових інститутів має обов'язково поєднуватися з діяльністю широкого кола фінансових і нефінансових інститутів, наукових та педагогічних закладів, інших інституцій. "Для того, щоб створити ринок нового типу, потрібно залучити до цього численні допоміжні організації, які задіюють брокерів, маркетмейкерів, фірми венчурного капіталу, дослідницькі служби тощо (тобто сучасну інфраструктуру). Успішність цього залежить також від врахування більш абстрактних соцієтальних характеристик-такзваної "культури акціонування" (чи захочуть фізичні особи купувати акції?), схильності до ризику (фізичних та юридичних осіб), соціального контексту банкрутства або невдачі (банкрутство - це ганьба чи ознака честі?)" [34, с. 530]. Безперечно, мають бути регламентовані основні особливості функціонування цих інституцій та організацій на фінансовому ринку, розроблене спеціальне законодавство, що вреіульовувало б роботу інвестиційних компаній, страхових і венчурних компаній, інвестиційних та пенсійних фондів, а також аналітичних центрів, агенцій визначення фінансових ризиків тощо. В Україні при становленні законодавчої інфраструктури спочатку домінувала тенденція до вивчення російського законодавства і "монтування" його багатьох положень, норм і правил в українське. Сьогодні з огляду на європейські орієнтири і вектори розвитку важливою стає переорієнтація на міжнародне законодавство, яке б, з одного боку, враховувало б національні особливості функціонування усієї економічної системи держави, з другого - не повторювало законодавство окремої країни-партнера, зокрема Росії, а, навпаки, було б нейтральним щодо нього.

З метою окреслення довгострокового розвитку фінансових ринків важливим є прийняття загальної концепції розвитку інтегрованої фінансової інфраструктури з урахуванням необхідності подолання основних негативних явищ, зумовлених недосконалістю правової, організаційної, комунікативної та інших видів інфраструктур. Поки що в Україні існує безліч вузьких місць, пов'язаних з досягненням ефективності фінансової інфраструктури. Тому цілісної концепції створення інституціонально-інфраструктурного середовища очікувати у найближчому майбутньому не доводиться. Прогнозування інфраструктури завжди залежатиме від багатьох чинників, у тому числі (а на перших етапах її розвитку - переважно) від політичних і геополітичних. На етапі формування фінансових ринків найкраще розроблені рішення стосовно подолання кризових явищ та нестабільності фінансового ринку. Але для підвищення ефективності інститутів та організацій інфраструктури необхідний випереджальний розвиток фінан­сової політики та її адаптації до умов постіндустріального суспільства, в якому значну роль відіграє робота фінансових інституцій і структур. Низка країн виникаючих ринків (Польща, Словаччина, Угорщина, Чехія, Хорватія) перейшли на стадію постіндустріального суспільства і створили відпо­відну інфраструктуру. Уряд України має врахувати найкра­щий досвід країн-сусідів і спромогтися створити дійову систему механізмів державного реіулювання фінансових ринків та їх інфраструктури.